21世紀(jì)資本研究院研究員董鵬  

直至本周，鋰礦股本輪周期的第二次“背離”仍未結(jié)束。

2月9日，鋰礦指數(shù)盤(pán)中創(chuàng)下2021年9月以來(lái)的新低。

至此，鋰鹽價(jià)格上漲、股價(jià)下跌的矛盾走勢(shì)已經(jīng)持續(xù)近5個(gè)月時(shí)間。

本輪鋰鹽周期起始于2020年10月，其中碳酸鋰從彼時(shí)的4萬(wàn)元/噸上漲至目前的接近38萬(wàn)元/噸。

2021年，整個(gè)鋰礦股大幅上漲前夕，基本面與二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)同樣出現(xiàn)過(guò)一次背離。

即2021年1月25日至3月24日，持續(xù)時(shí)間剛好兩個(gè)月。

將兩次背離比較可以看出，無(wú)論是指數(shù)，還是個(gè)股的回撤幅度，去年9月至今的區(qū)間跌幅均已超過(guò)了第一次背離期間。

只是，整個(gè)行業(yè)的基本面卻未發(fā)生明顯變化。

春節(jié)后，百川盈孚的鋰鹽報(bào)價(jià)繼續(xù)維持高位，上海有色的國(guó)產(chǎn)碳酸鋰現(xiàn)貨價(jià)繼續(xù)調(diào)漲，同時(shí)市場(chǎng)各方對(duì)行業(yè)接下來(lái)的運(yùn)行預(yù)期也未發(fā)生變化，至少年內(nèi)供應(yīng)緊張的局面很難得到明顯緩解。

板塊內(nèi)公司四季度超預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，來(lái)自賣(mài)方機(jī)構(gòu)的推薦始終未停止，信達(dá)證券、西部證券更是將天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)列為了2月“金股”。

問(wèn)題顯然不是出在了基本面和預(yù)期層面。

促使第二次背離持續(xù)的核心原因是什么？鋰礦股經(jīng)過(guò)2021年系統(tǒng)性上漲，并動(dòng)輒40%以上的回撤后，這一輪景氣周期的上漲行情就此宣告結(jié)束？ 

二次背離的比較

復(fù)盤(pán)歷史行情，無(wú)法對(duì)未來(lái)走勢(shì)作出準(zhǔn)確指引，但是至少可以明確當(dāng)前鋰礦股所處的位置。

其中，影響股價(jià)運(yùn)行的兩大變量，分別為基本面與二級(jí)市場(chǎng)。

先說(shuō)基本面，上述兩次背離期間，鋰鹽價(jià)格都處于上漲階段。2021年1月25日至3月24日，碳酸鋰上漲初期，從6.9萬(wàn)元/噸上漲至8.7萬(wàn)元/噸；2021年9月14日至今，則從14.4萬(wàn)元/噸上漲當(dāng)前的37.8萬(wàn)元/噸。

可以看出，第二次背離期間，碳酸鋰?yán)塾?jì)漲幅遠(yuǎn)超第一次背離期間。

產(chǎn)品價(jià)格上漲帶來(lái)了利潤(rùn)率的直接提升。百川盈孚根據(jù)成本利潤(rùn)模型測(cè)算的結(jié)果顯示，2021年Q1碳酸鋰季度利潤(rùn)為2.36萬(wàn)元/噸，到2021年Q4增加至9.41萬(wàn)元/噸，2022年初至今又再次暴增至18.39萬(wàn)元/噸。

可見(jiàn)，2021年9月鋰礦指數(shù)殺跌以來(lái)，整個(gè)行業(yè)的盈利趨勢(shì)仍在不斷向好。

不同點(diǎn)，主要在于鋰鹽所處的周期位置。第一次背離期間，碳酸鋰處于價(jià)格恢復(fù)階段，處于上周周期前期，第二次背離期間，碳酸鋰已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)上一輪周期16.8萬(wàn)元/噸的高點(diǎn)，即便后期在供需關(guān)系作用下，鋰鹽繼續(xù)高位上漲，但是目前至少已經(jīng)是“棋至中局”。

上述所處周期位置的差異，可能會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)行業(yè)未來(lái)預(yù)期產(chǎn)生改變，隨著這個(gè)變化至今尚未出現(xiàn)。

再來(lái)看二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)，剛好與上述基本面演變趨勢(shì)形成鮮明對(duì)比。

在剔除2021年新進(jìn)入鋰行業(yè)的紫金礦業(yè)，以及鋰鹽產(chǎn)能尚未落地的比亞迪后，納入樣本的鋰礦股一共12只。

2021年1月25日至3月24日，上述樣本股平均跌幅21.47%，跌幅中位數(shù)23.81%；2021年9月14日至今，區(qū)間平均跌幅為31.63%，跌幅中位數(shù)為37.88%。

個(gè)股跌幅排名上，第一次背離期間，債務(wù)問(wèn)題尚未實(shí)質(zhì)解決的天齊鋰業(yè)跌幅最大，達(dá)43.22%，雅化集團(tuán)、永興材料跌幅分別為42.43%和39.89%。

第二次背離，融捷股份、天華超凈跌幅均超過(guò)50%，雅化集團(tuán)回撤再次逼近45%。12只樣本股中，有8只個(gè)股跌幅超過(guò)30%。

這其中，與二級(jí)市場(chǎng)環(huán)境的改變存在重要關(guān)系。

第二次背離又可分為兩個(gè)階段，第一階段為2021年9月至年末，鋰礦股在當(dāng)年累計(jì)巨大漲幅后，估值壓力顯現(xiàn)，賽道股集中熄火；第二階段為2022年初至今，海外加息及二級(jí)市場(chǎng)對(duì)今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，使得A股泥沙俱下，出現(xiàn)大面積回調(diào)。

可以得出結(jié)論，第二次背離鋰礦板塊的基本面和二級(jí)市場(chǎng)“波動(dòng)率”都要顯著高于第一次背離，加之持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，使得二次背離期間的矛盾顯得更加突出。 

二級(jí)市場(chǎng)的“錨”

按照本報(bào)“硬核投研”前期的判斷，在龍頭公司發(fā)布2021年全年業(yè)績(jī)預(yù)告，確定四季度盈利區(qū)間后，鋰礦板塊可能會(huì)迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。

實(shí)際表現(xiàn)上，企業(yè)盈利趨勢(shì)容易判斷，但是二級(jí)市場(chǎng)變量過(guò)于隨機(jī)，難以把握。

就長(zhǎng)期運(yùn)行趨勢(shì)上看，決定股票價(jià)格的核心仍然是上市公司業(yè)績(jī)，即便可能因二級(jí)市場(chǎng)投資風(fēng)格、預(yù)期、板塊輪動(dòng)等因素，股價(jià)出現(xiàn)階段性回落。

就整個(gè)板塊全年業(yè)績(jī)預(yù)告情況來(lái)看，四季度確實(shí)存在一定超預(yù)期的表現(xiàn)。

以“鋰業(yè)雙雄”兩大龍頭為例：

贛鋒鋰業(yè)，預(yù)計(jì)2021年全年凈利潤(rùn)48億元至55億元，中位數(shù)為51.5億元。

以此計(jì)算各季度盈利，該公司Q1至Q4凈利潤(rùn)分別為4.76億元、9.41億元、10.56億元和26.77億元。

天齊鋰業(yè)，2021年全年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在18億元至24億元之間，中位數(shù)為21億元。同年Q1至Q4凈利潤(rùn)分別為-2.48億元、3.34億元、4.44億元和15.7億元。

2021年凈利潤(rùn)逐季度提升，與前述百川盈孚追蹤的行業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)趨勢(shì)保持一致，鋰鹽漲價(jià)驅(qū)動(dòng)上市公司盈利能力提升的邏輯獲得有效驗(yàn)證。

而就2022年Q1市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，國(guó)內(nèi)鋰鹽產(chǎn)品均價(jià)再次大幅提升。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年Q4上海有色國(guó)產(chǎn)電池級(jí)碳酸鋰均價(jià)為21萬(wàn)元/噸，2022年Q1至今該產(chǎn)品均價(jià)已經(jīng)提升至33.45萬(wàn)元/噸。

考慮上述行業(yè)龍頭原料全部自給或部分自給，成本優(yōu)勢(shì)十分明顯的條件，今年一季度其扣非后凈利潤(rùn)將大概率實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)。

以天齊鋰業(yè)為例，即便按照單季15億元凈利潤(rùn)進(jìn)行簡(jiǎn)單年化估算，2022年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)可達(dá)60億元。

賣(mài)方機(jī)構(gòu)給出的盈利預(yù)期更高。

1月26日晚，公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，此后賣(mài)方研報(bào)作出的盈利預(yù)期普遍在66億元以上。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，1月26日至今，共有8家賣(mài)方進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)，其中6家對(duì)該公司2022年利潤(rùn)預(yù)期值超過(guò)75億元，信達(dá)證券婁永剛給出的預(yù)期值更是達(dá)到了100億元。

鋰礦股Q4超預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，也使得賣(mài)方機(jī)構(gòu)對(duì)其今年的盈利預(yù)期進(jìn)行了上調(diào)。

所以，鋰礦股前期估值過(guò)高的問(wèn)題，正在通過(guò)“一加”利潤(rùn)增長(zhǎng)、“一減”股價(jià)回落的方式得到了明顯緩解。

即便采取上述75億元的較低利潤(rùn)預(yù)估值計(jì)算，對(duì)應(yīng)公司2022年每股收益可達(dá)5.08元。而截至2月9日收盤(pán)，天齊鋰業(yè)股價(jià)為81.67元，估值16倍。當(dāng)然，前提是2022年公司凈利潤(rùn)能夠達(dá)到賣(mài)方的業(yè)績(jī)預(yù)期值。

這不是個(gè)例，板塊內(nèi)其他公司亦多符合這一特點(diǎn)。

景氣度持續(xù)高位運(yùn)行

大宗原材料的價(jià)格波動(dòng)有個(gè)特點(diǎn)，上漲速率越快，持續(xù)周期就越短，反之亦然。

碳酸鋰，從2020年下半年見(jiàn)底以來(lái)，漲的就一點(diǎn)都慢，4萬(wàn)元/噸到40萬(wàn)元/噸可能會(huì)在一年半的周期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。

只是，商品價(jià)格運(yùn)行的核心卻是供需關(guān)系，供應(yīng)持續(xù)小于需求，就難言上漲趨勢(shì)的結(jié)束。

就2022年供需情況來(lái)看，供應(yīng)緊張的情況仍舊難以緩解。

2021年底，贛鋒鋰業(yè)副總經(jīng)理劉明參加公開(kāi)活動(dòng)時(shí)曾提出，“從供需建設(shè)周期看，鋰電池周期六個(gè)月，有些只需兩個(gè)半月。供給端的正極材料需要約1年時(shí)間，慢的要1.5年，鋰材料約2年半時(shí)間，有些地方需要3年。”

反觀鋰礦的擴(kuò)產(chǎn)，則需要“勘探，采礦許可，采礦，選礦等上游產(chǎn)能釋放需要時(shí)間。”

終端新能源汽車(chē)滲透率提升帶動(dòng)需求增長(zhǎng)后，動(dòng)力電池及材料環(huán)節(jié)新增產(chǎn)能可以短時(shí)間內(nèi)滿足，但是鋰礦產(chǎn)能的釋放卻非易事。

盤(pán)點(diǎn)主要礦山產(chǎn)能提升情況可知。

全球最大的泰利森鋰精礦現(xiàn)有產(chǎn)能134萬(wàn)噸/年，第三期60萬(wàn)噸化學(xué)級(jí)鋰精礦計(jì)劃試運(yùn)行計(jì)劃已經(jīng)提前至2024年底完成，遠(yuǎn)期產(chǎn)能達(dá)194萬(wàn)噸/年。同時(shí)，2019年底建設(shè)的尾礦庫(kù)項(xiàng)目預(yù)計(jì)今年二季度投產(chǎn)，額外新增30萬(wàn)噸鋰精礦產(chǎn)能。

澳洲排名第二的Mt Marion礦山，昨日晚間贛鋒鋰業(yè)剛剛宣布進(jìn)行技改擴(kuò)建，公司原話為“預(yù)計(jì)將于2022年下半年投產(chǎn)，預(yù)計(jì)原產(chǎn)能規(guī)模將增加10-15%，另外將新增加接觸礦種產(chǎn)能，預(yù)計(jì)將額外增加10-15%產(chǎn)能規(guī)模……”

美國(guó)雅保、天齊鋰業(yè)和贛鋒鋰業(yè)均為全球鋰業(yè)巨頭，其鋰精礦產(chǎn)能的提升主要與自身鋰鹽產(chǎn)能相匹配，不會(huì)通過(guò)市場(chǎng)化的方式對(duì)外出售。

澳洲礦山中，可供外部出售的礦源則仍然處于強(qiáng)勢(shì)上漲狀態(tài)中。

據(jù)華西證券晏溶團(tuán)隊(duì)，春節(jié)期間，2月3日，F(xiàn)astmarkets對(duì)鋰精礦 (SC6) 評(píng)估價(jià)格為3250美元/噸，環(huán)比前一個(gè)月上漲625美元/噸。而2月4日，普氏能源資訊評(píng)估鋰精礦 (SC6) 價(jià)格為3500美元/噸（FOB，澳大利亞）。

Pilbara在四季度報(bào)告中表示，預(yù)計(jì)2022Q1鋰精礦（SC6）長(zhǎng)協(xié)價(jià)格約2600-3000美元/噸。目前普氏能源資訊評(píng)估的價(jià)格遠(yuǎn)高于一季度長(zhǎng)協(xié)價(jià)格。

澳礦上漲，將直接對(duì)國(guó)內(nèi)鋰鹽產(chǎn)品帶來(lái)成本支撐。

另一邊，國(guó)內(nèi)鋰鹽企業(yè)仍然在不斷加碼產(chǎn)能。節(jié)后最為典型的案例就是天華超凈，其控股子公司天宜鋰業(yè)原有4.5萬(wàn)噸氫氧化鋰產(chǎn)能，本周宣布啟動(dòng)46億元股權(quán)融資，其中便涉及了天華時(shí)代鋰能、宜賓偉能鋰業(yè)合計(jì)8.5萬(wàn)噸的氫氧化鋰新建產(chǎn)能。

國(guó)內(nèi)鋰鹽新建產(chǎn)能不斷加碼，海外礦山增量有限、鹽湖產(chǎn)能是釋放滯后，供需關(guān)系及成本等多重因素支撐下，本輪鋰鹽的上漲周期難言結(jié)束。

雖然37萬(wàn)元的碳酸鋰處于歷史絕對(duì)高價(jià)區(qū)，但是大宗商品價(jià)格運(yùn)行特點(diǎn)一直是“趨勢(shì)為王”，供需關(guān)系無(wú)實(shí)質(zhì)改變，趨勢(shì)也將繼續(xù)。