21世紀經(jīng)濟報道記者賴鎮(zhèn)桃 廣州報道

德國正在走向“歷史性的時刻”。

3月18日，德國聯(lián)邦議院通過一項涉及數(shù)千億歐元的財政方案草案，批準修訂德國《基本法》，以擴大債務用于基礎設施建設、國防開支和氣候保護等關鍵領域。

不少人把該草案稱為“財政火箭炮”，一來德國即將設立的5000億歐元特別基金，加上潛在公共債務擴張，是兩德統(tǒng)一以來最大規(guī)模的財政刺激，二來國防支出不再受到債務上限的限制，是對德國“債務剎車”機制的重大突破。

雖然聯(lián)邦議院通過后，3月21日該草案還要提交聯(lián)邦參議院表決，但從各方表態(tài)來看，參議院投票通過幾無懸念。

眼下，德國正在陷入內(nèi)外交困，經(jīng)濟始終未能擺脫增長低迷，已連續(xù)兩年負增長，外部還有特朗普關稅沖擊、俄烏沖突風險交織。作為歐洲頂梁柱，德國巨額財政刺激能否帶來轉機，幫助德國乃至整個歐盟走出泥潭，都是市場關注的焦點。

兩德統(tǒng)一以來最大刺激方案

“德國回來了。”上周五，德國當選總理、聯(lián)盟黨領袖默茨在新聞發(fā)布會上高呼，“德國正在為捍衛(wèi)歐洲的自由與和平做出巨大貢獻。”

當時，德國“財政火箭炮”已離順利發(fā)射邁出了實質性的一步。默茨表示，他爭取到了綠黨的關鍵支持。加上綠黨的贊成票，這才基本確保了草案能在周二的聯(lián)邦議院投票里得到三分之二的多數(shù)支持。

實際上，該草案正是為德國財政擴張打開大門。草案提出，德國將設立5000億歐元的基礎設施基金，用于交通、通訊網(wǎng)絡、學校等基礎設施建設。同時超過國民生產(chǎn)總值1%的國防開支，可以不受“債務剎車”的限制。再者，改革方案也不再要求德國聯(lián)邦各州保持收支平衡，可以允許州一級每年0.35%的赤字。

對外經(jīng)濟貿(mào)易大學教授、德國經(jīng)貿(mào)研究中心主任、德國柏林自由大學現(xiàn)代中國學院客座研究員史世偉告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，由于通過上述提案需要聯(lián)邦議院三分之二的多數(shù)，所以綠黨的贊成票就成為關鍵，為了爭取綠黨的支持，正在進行組閣談判的聯(lián)盟黨和社民黨做了很大的妥協(xié)，在5000億歐元的特別基金中專門劃出1000億歐元用于氣候變化和環(huán)保投資。值得注意的是，未來國防支出不受“債務剎車”的限制，這個范圍其實非常廣泛，除了直接的軍費支出，還有網(wǎng)絡安全、情報機構的支出也涵蓋其中，所以有專家估計未來幾年德國的公共債務規(guī)模會達到1.7萬億歐元。

此前多年，德國都以嚴格的財政紀律著稱。早在2009年，為維護財政收支平衡，默克爾政府將“債務剎車”政策寫入德國《基本法》。根據(jù)“債務剎車”政策，聯(lián)邦政府每年結構性新增債務不能超過名義GDP的0.35%。雖然遇到新冠疫情等突發(fā)危機，德國一度暫停“債務剎車”擴大支出，但“債務剎車”一直是德國財政政策的核心。

而默茨作為聯(lián)盟黨總理候選人，在競選時還是不折不扣的“債務剎車”支持者，一直堅持不允許政府大規(guī)模舉債的立場。然而，在勝選后，默茨的態(tài)度卻迅速出現(xiàn)180度大轉變，高呼“不惜一切代價”加強國防和重振經(jīng)濟，言辭激烈讓人想起2012年時任歐央行行長德拉吉“不惜一切代價捍衛(wèi)歐元”的著名演講。

從嚴守債務紅線到財政大擴張，很多人把德國的轉向稱為“時代轉折”，但勝選后的默茨為何會突然猛打方向盤？

史世偉認為，德國財政政策的歷史性轉變，和美國的立場轉變密切相關。特朗普再次入主白宮后，明確表示不會繼續(xù)給烏克蘭提供安全保障，同時要求北約盟友加強軍備建設，把軍事開支提升到GDP的5%。在此背景下，歐盟防務壓力倍增，德國作為歐洲的中心，自然要承擔起更大的責任，所以默茨才會喊出“不惜一切代價”。

提振經(jīng)濟“強心針”

近年來，德國經(jīng)濟發(fā)展的壓力不言而喻。2023年和2024年，德國GDP已經(jīng)連續(xù)兩年陷入負增長。今年的前景依然不容樂觀，經(jīng)合組織這周一將2025年德國經(jīng)濟增速預期從0.7%下調至0.4%，德國ifo經(jīng)濟研究所也把今年的增速預期下調至0.2%。

不過，當默茨拿出5000億歐元的財政刺激方案，改革“債務剎車”制度，市場樂觀情緒大增，德國DAX 40指數(shù)最近一周漲超4%，不少投資者認為德國釋放柏林墻倒塌以來最大的財政刺激，為德國經(jīng)濟復蘇帶來了新的希望。

最直接的帶動，無疑是德國基礎設施更新。捉襟見肘的財政下，德國基礎設施陳舊早已飽受詬病——道路和橋梁老化甚至坍塌都無人維修、火車晚點是常態(tài)、德國北部輸往南部的高壓電線建設滯后、電信網(wǎng)絡經(jīng)常出現(xiàn)信號盲區(qū)、房屋供應緊張導致房租大漲。這些問題不僅影響居民日常生活，更拖累經(jīng)濟發(fā)展，比如通信網(wǎng)絡是數(shù)字基建的一部分，建設落后會拖累數(shù)字化轉型，電網(wǎng)配套不足也阻礙能源轉型，拉高工業(yè)用電成本。

史世偉指出，德國很多橋梁、道路的基建歸地方政府修繕，這次通過的5000億歐元基礎設施基金里，有1000億歐元會給到州政府，有望緩解之前投資不足的問題，促進基礎設施更新和完善。

國防支出大增也有提振經(jīng)濟的作用。史世偉補充道，軍工也是國民經(jīng)濟的一個部門，擴大軍備對國防工業(yè)的帶動是非常明顯的，像萊茵金屬、蒂森克虜伯等德國軍工企業(yè)現(xiàn)在已經(jīng)處于訂單爆滿的狀態(tài)，年初至今股價狂飆超130%。

此外，更充足的投資也有可能撬動更多的創(chuàng)新迸發(fā)。“含科量”不足是德國乃至整個歐洲經(jīng)濟的痛點，此前一位歐洲問題研究學者曾向記者指出，當全球進入硬科技比拼的時代，高密度的資本投入是基本入場券，除了市場資金，國家資本對科技產(chǎn)業(yè)的培育也很關鍵。而且，正如美國不少科技巨頭是軍工復合體，不少武器軍備的研發(fā)同高精尖技術的創(chuàng)新密切相關，因而也有分析認為德國重整國防也有助于間接帶動科技創(chuàng)新。

貝倫貝格銀行首席經(jīng)濟學家Holger Schmieding預計，至少在未來五年內(nèi)，德國國防支出增加將推動年均GDP增速上提0.2-0.3個百分點，在此期間，額外的基礎設施支出將使需求逐年增加0.2-0.3個百分點。

有限的經(jīng)濟藥方

不過，德國的財政“火箭炮”也引發(fā)了一定市場擔憂。最明顯的，是財政擴支帶來的通脹反彈，使得歐央行放緩降息步伐。

安邦智庫宏觀經(jīng)濟研究中心研究員魏宏旭向21世紀經(jīng)濟報道記者指出，歐元區(qū)通脹水平雖然開始回落，但距離央行目標仍然有一定距離，特別是服務業(yè)通脹反映出其黏性仍然很強，這種情況下，加大財政刺激，更可能讓通脹反復，甚至重新抬頭，進一步加深滯脹，導致歐央行政策空間收窄，未來降息決策更加謹慎。

而且，單純財政擴張可能還是難以改變結構性沉疴。

荷蘭國際集團全球宏觀主管Carsten Brzeski近期在研報中表示，德國經(jīng)濟在積極的市場情緒和隨后實際支出的增長支持下，出現(xiàn)周期性反彈的可能性明顯上升，但是這些措施對提高經(jīng)濟競爭力的作用微乎其微，基礎設施本身并不能推動創(chuàng)新、行業(yè)轉型或帶來新的增長機會。

魏宏旭認為，德國和歐洲面臨的問題不僅是經(jīng)濟層面的，還有俄烏沖突持續(xù)、美國加大貿(mào)易摩擦，以及歐洲政治氛圍右轉等地緣和貿(mào)易問題，對歐洲經(jīng)濟帶來結構性的影響。經(jīng)濟層面，服務業(yè)工資成本提升、制造業(yè)外流等問題短期內(nèi)也難以逆轉，所以財政刺激對經(jīng)濟恢復會有積極作用，但推動效果有限。

“結構性改革不是只用錢就能解決的，德國最主要的一個問題就是規(guī)制太多，或者說官僚主義。企業(yè)要想投資，政府審批的周期漫長又緩慢，極大拖累經(jīng)濟效率。德國政府要推進結構改革，光靠錢是不行的。另外在碳中和、數(shù)字化轉型上，德國也還有很多事情要做。”史世偉表示。

國防基建股齊飛，債市壓力幾何？

周二德國聯(lián)邦議院通過巨額財政草案后，歐洲主要股指普遍收高。當日，歐洲Stoxx 600指數(shù)收漲0.61%，德國DAX 40指數(shù)收漲1.03%，法國CAC 40指數(shù)和英國富時100指數(shù)分別收漲0.5%和0.29%。

未來國防和基建的支出大增，推動軍工和建筑股大漲。周二，建筑板塊的凱傲集團、豪赫蒂夫分別收漲1.02%和3.97%，最近一周漲幅超7%。歐洲整個國防軍工板塊都迎來大漲，萊茵金屬單日收漲5.67%，意大利萊奧納多公司收漲3.97%，最近一個月，法國泰雷茲集團、英國貝宜系統(tǒng)、瑞典薩博集團的漲幅分別達到36.91%、22.57%和39.91%。

目前，德國和歐洲要建立獨立的防務體系，軍備建設仍有很大缺口，大幅增加的軍事采購訂單甚至遠超歐洲軍工企業(yè)的現(xiàn)有產(chǎn)能，因而市場資金仍在大量涌入歐洲國防板塊。

股市之外，德國改革“債務剎車”也為債市帶來風浪。很長時間里，德國嚴格遵循“債務剎車”，公共財政狀況非常健康，2024年政府赤字率僅有2.80%，截至2024年9月，德國公共債務占GDP比重為62.4%，和法國（112%）、日本（216.3%）、美國（124.0%）相比處于極低水平，所以德國有著全歐洲最好的主權信用評級，德國主權債更是歐債的基準。

但是市場普遍擔憂，隨著德國改革“債務剎車”，德債規(guī)模大增，將波及德債信用表現(xiàn)，這個月以來，德債遭遇劇烈拋售，10年期德債收益率已經(jīng)飆升近40個基點，徘徊在2023年10月以來的最高位，2年期德債收益率上升近40個基點。

興業(yè)研究外匯商品研究員余律向21世紀經(jīng)濟報道記者分析，大力度財政刺激下，德國國債的歐元區(qū)債市基準地位可能受到動搖。2024年第四季度10年期德債收益率已反超同期限歐元OIS利率（隔夜指數(shù)掉期利率），近期大規(guī)模財政計劃的擾動下該利差進一步突破2008年金融危機以來95分位數(shù)。全球金融危機之后，德國財政赤字率一度上升至4%以上，政府債務占GDP的比例也飆升至80%附近。與該時期相當?shù)睦羁赡芤馕吨袌稣陉P注這種情形重新到來的可能性。

不過，德國財政還有較大擴張空間，債務風險較低，市場更為擔憂的，還是歐盟8000億歐元“重新武裝歐洲”計劃給一般成員國帶來的債務負擔。根據(jù)計劃，歐盟將首次啟動《穩(wěn)定與增長公約》（下稱《公約》）的豁免程序，允許成員國在不觸發(fā)過度赤字程序的情況下大幅增加防務開支。

余律表示，投資者尤需關注德債收益率上行對高債務國國債的溢出效應。歐盟率先推出《公約》豁免條款，不能排除市場對高債務國主權債務風險復燃的擔憂。根據(jù)歐央行在2024年11月《金融穩(wěn)定性報告》的評估，目前法國、意大利、西班牙、比利時、希臘是最新需要關注的債務國。

但是，就在德國和歐盟推出大規(guī)模軍費支出計劃的同時，惠譽、標普、穆迪等全球評級機構在最新的報告里，則正面肯定了葡萄牙、西班牙、愛爾蘭的信用狀況，確認這些國家公共財政前景穩(wěn)定，更上調了希臘的主權信用評級，帶動多數(shù)歐元區(qū)國債收益率走低，緩解歐債拋售壓力。

史世偉告訴記者，歐盟提出的8000億歐元“重新武裝歐洲”，其中有1500億歐元由歐盟自己出資，主要通過歐洲投資銀行籌措，其余的6500億歐元則分攤到各個成員國，各個國家自己籌集。這筆資金的募集方式之前其實存在一個分歧點，就是法國和南歐國家提出要成立一個共同基金，歐盟國家共同提供擔保，發(fā)行歐洲債券來融資，但是德國和北歐國家信用較好，堅決反對這一方式，認為這有重演歐債危機的風險，所以最后還是各成員國在未來較長時間里自行發(fā)債、借貸來籌集6500億歐元的資金，即使個別國家出現(xiàn)財政和債務風險，也不容易走向系統(tǒng)性風險。另一方面，歐債危機后，西班牙、葡萄牙等國經(jīng)濟狀況大幅好轉，舉債也有一定空間，所以現(xiàn)在還不需要過分擔憂歐盟國家的債務風險。