21世紀經濟報道記者 張偉澤 香港報道

今年以來，港股市場迎來了久違的強勢表現，恒生指數從1月初的19000點關口上漲近30%至最高點24771點。隨著市場不斷修復，恒生指數也到了關鍵的阻力位，市場投資者開始出現分歧。究竟港股后市發展如何？后續上漲需要哪些催化劑？當下節點，投資者應該如何抉擇？21世紀經濟報道邀請到了著名經濟學家洪灝，和我們分享他的看法。

“港股目前處于關鍵阻力位，市場講故事群情激昂的階段已經過去了，市場進一步的上漲需要等待預期的兌現，包括經濟里頭一些癥結怎么樣去解決，房地產周期是否可以如期的回暖？很明顯，市場上漲的趨勢已經形成了。我覺得今年港股還會出現新高。” 洪灝在專訪中對21世紀經濟報道記者表示。

不過洪灝也表示，目前并非是最佳的買入點。他指出，目前恒生指數已經超過24000點，很多公司的股價翻了好幾倍，可能面臨一些回調的壓力。對于未能參與這次上漲的投資者而言，港股市場每年至少有兩波行情，可以等待參下一次機會。同時，對于這些投資者而言，他們的目光也可以轉向例如貴金屬等其他投資機會。

在今年港股的上漲浪潮中，“北水”在其中占據主導地位。根據匯豐研報統計，今年以來，“北水”凈流入超3700億港元創歷史高，超過50%的凈流入資金走向AI相關板塊。而在這其中，外資的長線資金似乎在本輪的行情中略顯暗淡。據興業證券統計，當前外資持有港股規模處于2021年以來的中等水平，對港股的持倉占比則處于歷史低位。截至2月26日，國際中介持股市值為16.30萬億港元，占港股流通市值的比重為45.65%，處于2021年以來11.1%的較低分位數水平。

外資的長線資金何時能夠重回港股？洪灝指出，長線基金的投資風格較為穩健，投資周期一般為3年至5年，而目前港股市場波動較大，影響長線資金的持有體驗。不過，洪灝認為，在美國的投資邏輯發生根本性變化的前提下，外資長線資金需要尋求美國以外的投資機會，中國是全世界最主要的市場之一，相信外資長線資金已經開始重新關注中國市場的投資機會。

而針對近期市場對于中國股市深度回調的擔憂，洪灝指出，目前無論從信貸的條件還是市場的估值，都無法與2015年時的暴跌類比。

洪灝進一步解釋稱，2015年時，整個市場的估值是70多倍甚至80多倍，一些小盤股的估值甚至達到200-300倍。而目前雖然科技股在短時間內上漲到較高的水平，但目前科技股的市盈率仍處于相對合理區間。同時，2015年時股市泡沫形成的其中一個條件是信貸的急劇擴張。而觀察2025年1-2月的宏觀數據，政府的債務發行以及個人家庭的短期和中長期的貸款沒有明顯的增幅。 

AI相關投資標的集中于港股

《21世紀》：從年初以來，AI的出現改變了整個中國資本市場的敘事。那你覺得未來港股對于港股而言，它有什么樣的催化劑能夠支撐這波行情繼續向上？

洪灝：大的科技公司，而且是有強勁的盈利和現金流的公司其實都在香港上市，比如騰訊、阿里、美團、小米等，我們叫科技“八仙”。所以最好的AI的投資機會是在香港。內地有很多概念股，但我們也知道很多概念股是沒有盈利，或者說盈利特別少，還處于講故事的階段。所以我覺得從這個角度來看，其實港股可能會有更好的標的物。

《21世紀》：那你覺得港股的這一波漲勢到現在為止是否受挫或者停滯，而迎來一波回調呢？

洪灝：港股現在已經到了一個關鍵阻力位。我們去年11月份預測今年行情是以23000-24000左右為目標點位，所以現在到了24000之后，上漲顯得乏力。因為市場沒有新的催化劑，講故事的階段已經過去了，現在就要預期兌現，包括經濟里頭一些癥結怎么樣去解決，房地產周期是否可以如期回暖？后續市場需要經濟兌現了這些期待，漲勢才可以繼續延續。今年上漲的趨勢已經形成了，只是我們沒想到這么快。

其實已經在2022年10月底的時候，港股就進入了一個非常大級別的周期拐點。但是這個拐點是到我們回顧的過程才發現的。同時港股的底部在不斷抬升，并且向上的趨勢已經形成了。我覺得現在雖然我們到了一個關鍵的阻力位，在等待預期的兌現，但是接下來港股應該還會出現新高。

投資者可以留意下一次行情

《21世紀》：那就像你所說的，這個年初的漲幅是太快太急，以至于可能很多投資者沒有預料到，處于一個空倉狀態，對于這些投資者，你覺得什么時候入市會是更合適呢？

洪灝：我覺得現在肯定不是最佳的買點，恒生指數現在超過24000點，很多公司都翻了好幾倍了。我理解很多空倉的投資者覺得沒有參與感，但是大家要記住，每年都有至少有兩波行情，并不是每一波你都要參與。

在整個世界的地緣政治格局發生了根本性變化的時候，我們的眼光要寬，并非只有香港的股票市場存在投資機會，像是貴金屬等其他標的也是不錯的選擇。

《21世紀》：其實港股這一波的漲幅跟之前“924”的上漲還是有所不同，這次漲幅是集中于這個科技股。什么時候港股的漲幅能夠從科技股擴大到其他領域呢？

洪灝：去年我們一直覺得科技股有機會， 本身因為港股的科技板塊非常便宜。比如阿里市盈率刨去每年產生的現金流只有個位數，其他大型科技股也有類似情況。那么萬事俱備只欠東風，DeepSeek這個東風一來，科技股就開始大幅上漲了。

對于其他板塊出現的機會，可以關注消費股和醫療保健股。消費股方面，今年以來推出了很多消費扶持政策，市場對此也比較關注。而醫療保健股在過去幾年中被大幅拋售，但實際上這些創新藥的研發公司，有很多發展機會，而且這些公司的估值并不算高。

長線基金正在尋找美國以外的投資機會

《21世紀》：雖然現在這個市場的敘事是東升西落，但是很明顯現在主要還是南向資金進入港股。對于中長線的外資而言，他們在尋找一個什么樣的機會？

洪灝：中國資產在外資的配置中占比相對還是偏低的，外資并不是不想買，而是有很多原因，比如過去幾年在港股市場遇到了虧損，或是美國的合規問題等等。

另外一個原因就是中國的市場波動，外資大型基金投資風格比較穩健，他們希望可以長期持有股票賺錢。但我相信他們都在重新評估投資中國，尤其是在美國的投資邏輯已經發生了根本的變化的背景下。

去年，盡管許多人認為美國股市已經漲幅過大，但由于美國的赤字率保持在約7%，一些人仍對美國經濟持樂觀態度。這種高赤字水平通常在戰爭或疫情時期才出現，但即使在疫情后多年，赤字仍未減少。美國政府的高支出推動了經濟和市場需求旺盛，股市持續上漲，這就是我們說的美國優越主義的來源。然而，這種政府印錢的方式，經濟的繁榮現在被認為是“金錢幻覺”，通過擴張性財政政策帶來的短期效應。今年情況可能會逆轉，因為美國計劃縮減財政赤字到美國GDP的3%以內，這可能要把美國幾百萬公務員砍掉一半，所以市場投資的邏輯也在轉變。

過去，由于美國的擴張性財政政策，投資者普遍看好美股。然而，美國政府花錢的方式改變了，并且隨著美股估值超過2000年互聯網泡沫時期的水平，大家買不下手了。這些都促使基金尋找美國以外的投資機會。比如CTA對沖基金的倉位數據顯示，他們在做多歐洲股市、做空美股倉位度的差異已經到了已有數據的最大差額。這表明長線基金正在尋找其他市場的機會。

中國作為全球主要市場之一，盡管趨勢變化需要時間，這個并不是說短期就能兌現，大家不要說立刻就進入市場購買，但長期來看可能會提供更多機會。這一變化可以被視為“東升西降”或者說“東漲西跌”。在這個周期的拐點，投資者應考慮探索美國以外的市場機會。

市場現狀不應與15年泡沫類比

《21世紀》：前兩天美銀發布了一篇研報，把現在的市場狀況類比2015年的崩盤前夕。你覺得市場有可能出現深度回調嗎?

洪灝：2015年的時候，整個市場的估值是70倍，甚至80倍，那些小盤股的估值200倍、300倍。一個泡沫的形成，它有幾個關鍵因素。首先是有一個好的故事去講，這個故事吸引大家注意力，大家都想分一杯羹。第二個條件是出現信貸的猛增，這樣散戶才有能力參與。但是現在沒有看到信貸的猛增，1月份和2月份的信貸符合預期，里面有很大一部分是政府的債務發行，個人家庭的短期和中長期的貸款沒有明顯增幅，信貸急劇擴張的這個條件是不成立的。所以現在無論是估值、信貸條件，還是整個市場的全面反應來看，都無法跟2015年的泡沫相比。

當然美銀的報告可能是在提示風險，因為畢竟這一波漲得這么急。的確一些科技股的漲幅比較高，但相對于美股七巨頭而言，港股估值并不算太高，所以很難做這樣的類比。

但是的確我們到了一個非常關鍵的技術性阻力位。一般來說，從交易層面而言，回調一下再上漲，反而會更健康一點。

《21世紀》：從現在三月份財報密集發布，到可能到下一個宏觀經濟指標的出現，中間是還有一段空窗期。你覺得在這段時間內，投資者應該關注什么樣的信號？

洪灝：我覺得大家可以先歇一下。觀察到以往很多年，大幅的調整都發生在四月份。所以我覺得這是一個真空期，賺到錢的朋友可以趁機先休息一下。

（實習生 梁秋夢 沈昕琪 對本文亦有貢獻）

策劃：于曉娜 

記者：張偉澤 

監制：朱麗娜

編輯：李瑩亮

設計：鄭嘉琪

視頻制作：袁思杰

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