南方財經(jīng)全媒體記者 周蕊 紐約報道
在美聯(lián)儲3月議息會議后，“滯脹”憂慮成為金融市場的高頻詞匯。盡管美聯(lián)儲宣布維持利率在4.25%-4.5%區(qū)間不變，未采取立即行動，但其最新經(jīng)濟預測釋放出復雜信號：2025年美國經(jīng)濟增長預期被下調(diào)，而通脹和失業(yè)率預期雙雙上調(diào)。面對特朗普政府推動的高額關(guān)稅、移民政策收緊、聯(lián)邦機構(gòu)裁員等系列政策變動，美聯(lián)儲官員承認，美國經(jīng)濟正處于高度不確定的拐點。
這種對潛在滯脹情景的早期警告并非毫無根據(jù)。盡管美聯(lián)儲的“點陣圖”仍顯示今年可能有兩次降息，但越來越多官員轉(zhuǎn)向謹慎立場：8位FOMC成員預計2025年僅會降息一次或根本不降，而去年12月這一數(shù)字僅為4人。同時，美聯(lián)儲主席鮑威爾在會后記者會上指出，特朗普政府的“政策動蕩”加劇了企業(yè)和消費者的不確定感，特別是關(guān)稅已成為推升通脹的主要因素之一。
“我們需要看到更明確的經(jīng)濟疲軟信號，或通脹回落至目標水平，才可能考慮降息。”鮑威爾強調(diào)，目前勞動力市場依然穩(wěn)健，失業(yè)率維持在4.1%的低位，但“消費正在放緩，家庭不確定性在上升”。
日前，南方財經(jīng)全媒體集團駐紐約記者獨家專訪了曾在紐約聯(lián)儲擔任風險管理主管、擁有20余年聯(lián)儲系統(tǒng)工作經(jīng)驗的Richard Roberts。他就點陣圖、通脹風險、消費者信心下滑、銀行業(yè)潛在流動性問題及政治對央行獨立性的干預等關(guān)鍵議題進行了深入分析。
美聯(lián)儲釋放出混雜的信號
南方財經(jīng)：美聯(lián)儲決定維持利率不變，但同時下調(diào)了GDP增長預期，并上調(diào)了通脹和失業(yè)率預期。您認為這是否意味著政策導向發(fā)生變化？是否是“滯脹”初現(xiàn)的信號？投資者應如何解讀這種看似矛盾的信息？
Richard Roberts：這是一個非常好的問題。我想先談一下《經(jīng)濟預測摘要》（Summary of Economic Projections）。很長一段時間以來，我一直認為SEP中公布的那些“點陣圖”可能具有某種誤導性，特別是在出現(xiàn)外部沖擊事件的背景下，比如這次的特朗普關(guān)稅問題。
現(xiàn)在，我們看到的情況是什么呢？“點陣圖”上的19個點，對應19位聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）成員的利率預測，但我們并不知道這些預測是基于什么前提做出的。他們的假設(shè)條件是什么？他們是在什么時候做出這些預測的？最近市場變化非常快，這些預測本身就非常混亂。
我個人并不太相信點陣圖所傳達的信息。不過，撇開這些問題不談，我還是可以說，美聯(lián)儲本次傳達出來的信息——至少從3月19日發(fā)布的點陣圖和政策聲明來看——確實如你所說，呈現(xiàn)出一種“滯脹”的意味。我們看到經(jīng)濟增長預期下調(diào)，通脹預期上調(diào)，失業(yè)率預期也上調(diào)。從這個角度來看，確實像是一個“滯脹”的信號。
鮑威爾在會后新聞發(fā)布會上展現(xiàn)了他一貫的“鴿派”立場，給出的信息是：雖然前面釋放的是“滯脹”的信號，但他又試圖安撫市場，表示通脹仍在可控范圍內(nèi)。所以，整體來看，他們釋放的信息是非常混雜的，可以說是“前后不一”的。
南方財經(jīng)：說到“分歧”，我們注意到美聯(lián)儲公布的點陣圖顯示出聯(lián)邦公開市場委員會內(nèi)部在利率預測方面存在明顯分歧。這種內(nèi)部意見的不一致是否意味著美聯(lián)儲對經(jīng)濟前景信心不足？投資者應如何看待這種政策制定者之間的分歧和不確定性？
Richard Roberts：我的觀點是，我們所有人都應該摒棄那種把經(jīng)濟學家當作穿著白大褂、在實驗室里精確計算的“硬科學家”的看法。經(jīng)濟學家其實是社會科學家，而他們能做的最好的事情，也不過是給出一個大致的預測范圍。所以，我不會對那些“點陣圖”的變化反應過度，尤其是在今天這種不斷變化的環(huán)境下——正如鮑威爾在新聞發(fā)布會上所說的，在目前的環(huán)境下做預測真的非常困難，這些預測“其實并沒有那么大的價值”。我完全認同他在發(fā)布會上講的這點。所以，不要對《經(jīng)濟預測摘要》（SEP）中的估值賦予太多的權(quán)重。
今年美聯(lián)儲或不會降息
南方財經(jīng)：那基于您的預測，2025年全年會有幾次降息？
Richard Roberts：我認為今年可能不會降息了。正如我去年年底和你提到過的，我并不認為美聯(lián)儲會降息。也許，會在年底前降一次，但我覺得這種可能性也不大。
我看到的情況是，即使不考慮特朗普征收關(guān)稅所帶來的影響，通脹壓力依然居高不下。我自己的預測是，核心PCE（個人消費支出物價指數(shù)）即使不計算關(guān)稅因素，也將在2.8%左右，這依然是偏高的水平。
我認為美聯(lián)儲現(xiàn)在需要繼續(xù)集中精力遏制通脹，把它徹底壓下去，否則我們將面臨長期的問題。
南方財經(jīng): 鮑威爾在新聞發(fā)布會上也特別提到，消費者支出正在放緩，而家庭面臨的不確定性正在上升。這是否會對經(jīng)濟增長構(gòu)成威脅？美國GDP增長中約有70%來自消費者支出，如果消費持續(xù)下降，美聯(lián)儲是否會因此提前降息？
Richard Roberts: 我認為消費者的確正在放緩（支出）。之前因為疫情，消費者得到了大量財政和貨幣政策的支持，手上積攢了不少儲蓄。但這些儲蓄已經(jīng)被花得差不多了。與此同時，他們也在不斷使用信用卡，信用卡債務余額已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高——盡管與收入的比重目前還不算特別令人擔憂，但我們已經(jīng)開始看到違約率在上升。汽車貸款的違約率也在上升。所以，我認為消費者的儲蓄正接近“耗盡”的邊緣。這將會對美國經(jīng)濟形成拖累。然而，目前的關(guān)鍵在于，美聯(lián)儲首要任務仍然是遏制通脹。 我認為這很可能會以犧牲一定經(jīng)濟增長為代價。我目前并不認為我們會陷入衰退，但這也不是完全沒有可能。
多年積累的通脹沖擊美國民眾
南方財經(jīng)：為什么美聯(lián)儲至今仍然將控制通脹作為首要任務？通脹率稍微高于2%會有什么問題？
Richard Roberts：我認為，美聯(lián)儲（對通脹的描述）目前在某種程度上顯得與普通民眾的實際感受有些脫節(jié)。沒錯，物價上漲的速度確實是一個重要指標，但對大多數(shù)人來說，真正影響他們生活的，是多年累積下來的通脹沖擊。而美國民眾正在承受痛苦。通脹率現(xiàn)在只是“比以前漲得慢了”，這固然是個好消息，但這并不能抹去過去幾年物價大幅上漲所造成的沖擊。因此，我認為我們確實需要將通脹徹底壓下去，讓它恢復到過去的水平。這是規(guī)則。我們不能在游戲進行到一半的時候就改變規(guī)則，否則，美聯(lián)儲將失去它的公信力。
南方財經(jīng)：不過，當前華爾街的一些分析人士正在表達擔憂，他們認為美聯(lián)儲當前的緊縮貨幣政策可能會引發(fā)金融市場的流動性風險。根據(jù)您的觀察，銀行業(yè)或者企業(yè)債券市場中是否出現(xiàn)了一些潛在“危險信號”，可能會引發(fā)金融不穩(wěn)定？
Richard Roberts：我認為，這是一個值得我們警惕的合理擔憂。
事實上，我相信美聯(lián)儲此次放緩了量化緊縮（QT）的步伐，但并沒有完全終止它，很可能正是出于這個原因。如果美聯(lián)儲完全停止QT，那就等于是在抽走流動性，而這種行為在當前背景下——尤其是國會支出面臨危機的背景下——可能會帶來邊緣性的風險。一旦國會提高債務上限，財政部就會回過頭來補充它在美聯(lián)儲的賬戶，即所謂的TGA賬戶（財政部普通賬戶）。為了填滿這個TGA賬戶，財政部需要從市場上抽走一部分資金，這實際上會進一步削弱市場的流動性。因此，我認為，美聯(lián)儲這次放慢QT的一個重要原因，就是考慮到您剛才提到的這種潛在風險。
南方財經(jīng)：盡管美聯(lián)儲歷來強調(diào)其政策獨立性，美國總統(tǒng)唐納德·特朗普近期再次公開施壓，要求美聯(lián)儲降息。您如何評估政治力量對央行貨幣政策可能帶來的影響和風險？
Richard Roberts：我認為，我們從歷史中可以看到很多例子，說明政客干預央行運作所帶來的負面后果。在美國，20世紀70年代，理查德·尼克松總統(tǒng)的干預曾導致高通脹等嚴重問題。放眼全球，也有很多類似案例，比如土耳其、南美國家等等。
我認為，人們已經(jīng)普遍認識到并理解一個事實：政客天然就有一種“通脹傾向”。他們通常傾向于為自己的選民爭取更低的利率，對他們來說，這是更受歡迎的政策，選民會因此投票支持他們。但在很多情況下，這并不是正確的政策選擇。
因此，我們應該讓政客遠離對美聯(lián)儲貨幣政策的干預。就像您剛才提到的那樣，特朗普總統(tǒng)目前正在對鮑威爾主席施壓，要求其降息。在我看來，如果現(xiàn)在降息，將是一個非常糟糕的決定，因為目前通脹已經(jīng)處于高位，甚至在沒有考慮到關(guān)稅影響的情況下，也出現(xiàn)了再次上升的跡象。
而我們最不希望看到的，正是這個時候去降息。事實上，當下的通脹問題，很可能部分是因為去年第四季度美聯(lián)儲不必要地降息所導致的。那時通脹尚未得到控制，就業(yè)市場依然強勁，但美聯(lián)儲還是選擇了降息。我認為當時的降息并非必要之舉，而現(xiàn)在我們看到的頑固通脹數(shù)據(jù)，在某種程度上正是那次政策失誤的后果。
銀行在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域風險敞口大
南方財經(jīng)：您曾在美國聯(lián)邦儲備系統(tǒng)工作超過20年。根據(jù)您的經(jīng)驗，您目前會特別關(guān)注哪些經(jīng)濟指標，以判斷美國經(jīng)濟是否正在走向滯脹、衰退，甚至是崩盤？
Richard Roberts：我認為，你我平時關(guān)注的大多數(shù)數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲都能獲取更完整的版本。但現(xiàn)在市場上確實存在一些值得特別注意的風險，尤其是銀行業(yè)方面。目前銀行在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的敞口很大。大約有1萬億美元的商業(yè)地產(chǎn)貸款將在今年到期，需要重新融資。而這在當前環(huán)境下會非常棘手，因為商業(yè)地產(chǎn)估值正在下跌，導致原本的貸款價值比（LTV）很可能無法滿足再融資的條件。
即使銀行能夠進行再融資，也很可能是在更高的利率水平下完成的，這對于部分銀行來說將構(gòu)成潛在的問題。我預計我們會看到一些銀行采取所謂的“裝作沒事然后延長貸款期限”的做法，也就是“假裝正常+展期”，但這并不適用于所有貸款。因此，我認為商業(yè)地產(chǎn)板塊很可能會給銀行業(yè)帶來一些麻煩。
另一個不能忽視的問題是——我們回想一下大約兩年前，也就是2023年3月，曾發(fā)生硅谷銀行（SVB）危機。你應該還記得，導致這場銀行倒閉危機的重要原因之一，就是他們所持的美國國債投資組合嚴重貶值。
一般情況下，這類國債組合貶值只是賬面上的未實現(xiàn)損失（unrealized loss），并不會直接對銀行造成影響。但如果銀行因為流動性緊張而不得不出售這些國債，就必須在虧損的情況下平倉。這種虧損將直接侵蝕銀行的資本金。
所以，銀行確實存在潛在的問題。為什么銀行會急需流動性？因為一旦出現(xiàn)風險跡象，那些沒有保險的存款（即高凈值企業(yè)賬戶）就會迅速撤離資金。而這種資金“出逃”，就會迫使銀行拋售手中持有的國債，造成真實虧損，侵蝕資本，從而引發(fā)系統(tǒng)性風險。
如果未來經(jīng)濟出現(xiàn)劇烈下行，如果特朗普總統(tǒng)繼續(xù)時斷時續(xù)地推行關(guān)稅政策，導致市場對經(jīng)濟前景高度不確定，那么這些因素都有可能觸發(fā)一波“無保險存款撤離潮”，進而迫使一些銀行清倉拋售其國債資產(chǎn)組合，承擔真實虧損，動用資本金——最終形成類似SVB那樣的銀行業(yè)危機。
我認為美聯(lián)儲會非常密切地關(guān)注這些問題，包括上述銀行風險，也包括其他常規(guī)的宏觀經(jīng)濟指標。
出品：南方財經(jīng)全媒體集團
欄目策劃：于曉娜
欄目統(tǒng)籌：向秀芳
出鏡記者：周蕊
文字編輯：和佳 向秀芳
翻譯&制作：周蕊 段伊航（實習生）
設(shè)計：林軍明 廖苑妮
